盛博注册-平台首页公司是国内实木家具零售龙头企业，30年耕耘实木家具产业，现已拥有从家具原料供应、研发、制造、零售、投资的完整家居产业链。

　　由表及里来看，消费端：在我国近万亿规模的家具市场中，实木成品家具与板式定制家具在由消费者选购时因各有所长，属于互补关系，而非替代关系；生产端：实木家具与板式家具均可满足基本的家具功能，其中前者因材料为整木较后者更具外观表现力，从而更考验研发能力，并对工艺要求更高；供给端：实木成品家具生产企业与板式定制家具生产企业因材料、结构、设计能力、制造四因素的差异形成了截然不同的经营策略，也形成了实木成品行业集中度低，壁垒高的特点。在实木成品家具制造赛道的上市公司中，美克家居龙头地位稳固、业绩遥遥领先。

　　在证监会行业分类中，公司属于“批发和零售业-零售业”，与A股中其它家具公司从本质上存在区别。公司真正耕耘的赛道是中高端家具零售业，该行业受益消费者对美好生活的追求而快速发展，并因具有高价值和高壁垒而广受全球知名投资巨头青睐。目前上市公司中，美国仅有RH和WSM，其背后大股东包括巴菲特的伯克希尔·哈撒韦、贝莱德集团等；中国仅有美克家居，其与RH的共同特点在于：二者均通过自设数十家殿堂级家居体验店以实现高端家居销售。RH是美国高端家具零售龙头，业绩长期快速增长，依靠全球高奢家具供应链+至尊购物体验+定位高端群体成就其领先地位。巴菲特于19年底入股RH，现RH已成其持仓中2020年投资收益率领先标的，高于苹果亚马逊，年初至今最高涨幅148%，市值约合470亿人民币。

　　美克家居在与RH相似的高端家具零售业务的基础上，还拥有自己的高端家具品牌生产和引进的供应链。生产方面：公司起家于为国外家居品牌做OEM，后转型为自有品牌销往海内外；目前具有全品类家具的研发能力，产品覆盖实木成品家具、沙发、家饰、睡眠、其它等等；经营15个品牌覆盖了宽广的价格带，可满足不同经济能力的消费需求。公司产能全球布局以支持其遍布全球的营销渠道。销售方面：目前以直营店为主，加盟商为辅，建立了复合营销体系；开设城中大型体验厅提升消费者“美好生活”线年高速扩张奠定基础：将通过扩大目标客户群+突破门店规模瓶颈+多维扩大流量等方式拓展市场空间，打开收入增长通道；将全面开展端到端的供应链总成本管理，优化成本费用；将从人员激励、组织优化、供应链数字化推进、资产质量等方面着手再提经营效率。

　　2020年10月，美克集团转让10%股权，携手赣州发展谋求双赢。赣州南康全国最大的实木家具制造基地，集群产值超1800亿元，其配套产业资源可为上市公司优化成本结构，为美克品牌年轻化、价格带下移提供支撑。公司拟在南康设美克数创智造园区，预计一期明年正式投产，初测工厂一年产值将达5亿元。美克旗下的恣在家品牌或有望将产能扩建或转移至南康，为公司在当前定制家具概念火热的背景下，助公司业绩再进高增长快轨。

　　6、财务分析&建议关注：公司业绩多年稳步提升，20Q1受疫情影响业绩触底后现已快速回升。我们看好美克家居作为全球高端家具零售赛道中的稀缺标的，同时作为国内实木家具制造的龙头企业，建议关注美克家居。

　　美克国际家居用品股份有限公司成立于1995年，2000年于上交所上市（美克家居，600337），是我国主要的实木家具出口企业之一，现已发展成为中国多品牌、多渠道和一体化的国际综合家居消费品的公司。公司主营家具业务，具有从产品设计、开发、生产、销售的完整家具供应链能力。近年来，公司以高端体验为入口，在保持一贯强产品力的同时不断下沉营销渠道，快速拓展市场，多年保持业绩稳步提升，目前已成为我国实木家居零售龙头企业。

　　30年发展历史，成就国内实木家具零售龙头企业。美克家居早期以OEM代工为主，2002年牵手美国著名家具品牌伊森艾伦，同时开始由代工商向零售商转型，同年成立自己的家具品牌美克美家，至此走上一条品牌塑造之路，董事长冯东明艺术出身，将美克美家成功的塑造为国内高端家具品牌。2010年，公司收购了美国家具品牌商A.R.T.公司。2013年，A.R.T开始进入中国市场，并采取自营和加盟模式进行经营，随后，公司相继建立YVVY，Rehome，Zest，A.R.T.西区和A.R.T.都市等品牌。2018年，公司收购Jonathan Charles品牌。2019年，公司推出休闲文化子品牌美克美家下午茶/轻爵。2020年10月，赣州发展入股美克家居。

　　公司控股股东为美克集团，实际控制人为冯东明。截止2020年9月30日，美克集团为美克家居控股股东，与公司担保及信托专户合计持有上市公司35.79%的股权。冯东明先生持有美克集团55%的股权，为公司实际控制人。公司旗下参控股公司已覆盖家具的原料供应、生产、国内外零售、投资等，现已形成完整的家居产业链。

　　美克家居在生产方面主要生产的产品以实木成品家具为主，也有进行实木定制家具的生产。我们将从消费、生产、供给三个角度，由表及里，试图为投资者梳理实木成品家具与板式定制家具间的区别，细化对行业的理解程度，以便后续清晰定位美克家居所处的地位和应有的估值。

　　万亿家具市场，细分领域多样，具体可按材质、风格、使用场景、成品&定制等方式分类。其中，实木家具和板式家具均属于按材质分类下的木家具领域，同时又都可根据客户需求进行成品或定制的生产。二者在由消费者选购时因各有所长，属于互补关系，而非替代关系。

　　从“家具”的定义说起——实木家具与板式家具的主要区别。“家具”由材料、结构、外观形式和功能四种因素组成，其中功能是先导，是推动家具发展的动力；结构是主干，是实现功能的基础。这四种因素互相联系，又互相制约。由于家具是为了满足人们一定的物质需求和使用目的而设计与制作的，因此家具还具有材料和外观形式方面的因素。总体而言，实木家具与板式家具均可满足基本的家具功能，但在材料、结构、外观三方面均存差异，其中尤以外观方面区别较大，这也成为消费者在经济条件许可的基础上决定购买前者还是后者的主要决定因素。

　　1）材料。根据《GB╱T 3324-2017木家具通用技术条件》：实木类家具是指主要部位采用实木类材料制作、表面经（或未经）实木单板或薄木（木皮）贴面、经（或未经）涂饰处理的木家具。实木类材料包括原木、实木锯材及指接材、集成材等材料；板式家具，归属人造板家具分类下，主要部位采用纤维板、刨花板、胶合板、细木工板、层积材等人造板（包括素板和饰面人造板）制作的家具。对比实木家具与板式家具的材质，实木家具因保留了更多天然木材的属性，因此更轻、更环保；板式家具因主要使用有各类碎木粘合而成的板材，在价格上会更占优势。

　　2）结构。结构是指家具所使用的材料和构件之间的一定组合与连接方式，它是依据一定的使用功能而组成的一种结构系统。实木家具由于其材料可直接取自大自然，因此成为人类历史上长久以来制作家具的主要材料，这也使其制造的家具在外在结构上丰富多样，可满足现今的绝大部分使用功能；内在结构主要的连接形式为榫卯连接，榫接形式美观多变，可根据实木家具的丰富外观和功能选择不同的榫接方式；板式家具主要通过连接板材实现家具功能，其诞生时间较晚，外在结构以满足现代生活功能为主，在柜类和收纳上更具优势；内在结构主要以五金件链接。

　　3）设计能力。由于实木家具和板材家具在材料和结构上具有较大差异，因此对应要求的设计能力也完全不同。实木家具因整木更适合在造型上做复杂的处理，且由于实木木材种类的多样性，为家具的内里及外观设计均提供了较大的创作空间。由此也要求实木家具设计师掌握从木材本身性质到家具设计学到风格美学等等知识并积累多年经验，而由于实木家具设计与最终销售具有时间差，也要求设计师具有把握和前瞻客户群审美偏好和趋势的能力；板材家具主要由五金件连接板材组成，在外观表现能力上受到板材本身性质的制约，这也使设计师在设计板式家具时的复杂程度大为降低。板式家具的此种设计特性是促成板式定制家具得已快速发展的主要因素之一。板式定制家具的设计师需要掌握的核心能力之一既为指定板式定制软件的使用，以及能够在短时间内根据客户需求使用软件模型库中的模型搭建出令对方满意定制方案的能力。

　　4）制造工艺。由前述可知，基于材料、结构和设计能力，造成实木家具和板式家具的工艺复杂程度存在较大差异。其中，实木成品家具生产的复杂度远高于板式定制家具。对比实木成品家具与板式定制家具的生产工艺流程，可见前者在工序道数上远多于后者，这也意味着使用的机械设备数量会远多于后者、生产单件产品的时间与复杂程度远高于后者。这些差异给市场形成板式定制家具生产效率远高于实木成品家具生产的印象。

　　实木成品家具生产企业与板式定制家具生产企业因上述四个因素（材料、结构、设计能力、制造）的差异形成了截然不同的经营策略，也形成了实木成品行业集中度低，壁垒高的特点：

　　人员方面，实木成品企业需要在研发（即实木家具设计开发）上投入更多人员，在熟练掌握材料性质和结构搭配的基础上，以保持产品的外观竞争力；

　　产品方面，实木成品家具种类多样，种类间结构差异较大，为生产不同种类家具需要配备不同的设计师、生产流程和生产设备；

　　原材料方面，实木家具生产企业需要有充足且稳定的进货渠道以持续供应产品所需的木材。由于我国是木材进口国，因此实木家具企业通常在全球布局货源，这也增加了经营难度与复杂度；

　　生产设备方面，由于实木家具生产工序繁多，这需要企业投入更多人财物在机械的购入、安置和维护上。同时由于工艺复杂，实木家具生产线的数字化升级较板式家具生产线更具挑战，这是此两类工厂自动化程度差异大的主要原因，也是导致板式定制家具企业可以快速做大而实木家具制造企业多难以做大的主要原因；

　　品控方面，由于实木家具木制零部件较多，连接多以榫接形式实现，外观注重表现力，因此在品控时需要检查更多部位，耗时耗力。板式定制家具通常不存在这一环节，因板式定制家具通常以板材和五金件形式送入客户家里安装，主要执行者为安装师傅，成品质量主要由客户和安装师傅检查；

　　销售方面，实木家具企业主要利用进入大卖场、经销商销售、直营零售、或与地产商合作等方式实现收益，其中以企业自行进行直营直面客户进行零售的形式最为少见，因店面选址、装修陈列、产品搭配等等都需要企业独自完成，这就会造成较大的费用负担。

　　由此可见，若一家实木成品家具生产企业在满足上述条件的情况下仍保持良好的盈利能力并多年处于稳健成长状态，这家公司在实木成品家具赛道里已是一家少见的优秀公司。仅从上市公司情况来看，目前，A股与H股上市公司中多以生产板式定制家具为主。实木家具赛道中，目前美克家居从业绩到盈利能力均属前列，行业呈现龙头地位稳固、业绩遥遥领先的特点。

　　综上所述，实木成品家具生产企业与板式定制家具生产企业从基因到表观均呈现较大差异，尽管二者同属于家具领域，但各自深耕和优势领域完全不同。因此我们认为，实木成品家具企业与板式定制家具企业不应用相同的逻辑进行分析，两个细分赛道的公司也不适合相互进行对标估值。

　　根据证监会行业分类，美克家居属于“批发和零售业-零售业”，与A股中其它家具公司从本质上存在区别。其它家居公司，无论是主营板式定制家具的索菲亚尚品宅配、欧派家具等，还是主营实木成品家具制造的亚振、宜华生活等，都属于“制造业-家具制造业”分类。根据《上市公司行业分类指引（2012年修订）》，在分类原则与方法中明确指出：以上市公司营业收入等财务数据为主要分类标准和依据，所采用财务数据为经过会计师事务所审计并已公开披露的合并报表数据；当上市公司某类业务的营业收入比重大于或等于50%，则将其划入该业务相对应的行业。美克家具主要营收来自零售业而非家具制造业，是由于其售卖方式主要为直营，产品直接卖给终端客户，这就造成了尽管公司拥有完整的家具生产供应链，但仍然从本质上区别于其它家具上市公司。

　　由此可见，美克家居真正耕耘的赛道是中高端成品家具零售。我们通过对美克家具的本质认知并结合对资本市场在家具零售方面布局的梳理，我们注意到全球投资巨头长期以来对高端家具零售赛道偏爱有加，而国内资本市场对这一领域的关注度尚未兴起。

　　技术发展造成家具款式丰富，高端消费者多样化需求需要“专家”来引导消费。根据MINTEL，基于家具零售市场产品的多样性，很多消费者需要零售商充当“分类专家”来引导消费。这其中，高端家具的客户群对专业化的引导需求较中低端客户群要求更高，因为此类群体已具有经济实力、有意识、有欲望地去追求美好生活。对于此类群体，需要有被专业培养过的、具有审美眼光的生活方式设计师为其提供在整体搭配、单品组合、色调美感、风格品味等等从整体到细节的指导，同时还要能使客户能在他们所在的零售店便捷地实现设计师给出的方案。

　　家具消费多为改善性，消费者对外观与品质的追求不断升高。根据MINTEL，家具零售业销量主要来源于消费者更换家具，即改善性消费。这种消费大多是在已满足功能性需求的基础上，对品质、美感的升级需求。家具消费者随经济实力提升而具有家具升级需求，这也是目前家具市场已形成低中高奢多层级赛道的主要原因。高端家具零售领域随越来越多需求不断进入该区间的消费者而持续发展。

　　高端家具设计品牌遍布全球，高端家具零售商较为罕见。我们选择家具消费大国——美国作为研究对象。根据FBIC Global Retail &Technology于2014年发布的美国家具市场数据，美国家具零售渠道多样，主要可分为百货店、床品店、折扣店、生活方式店、制造商品牌、办公家具店、租赁店、传统家具店、会员制大卖场、DIY店、线上网站。其中主打奢饰品家具零售的RH（Restoration Hardware）和主打高品质家具零售的WSM（WILLIAMS-SONOMA）两大公司均位于生活方式店的分类中，与其归属相同分类的还有廉价家具零售商IKEA、中高端家具零售商Crate&Barrel、主营卧具卫浴的Bed Bath&Beyond，以及现已申请破产流程的平价家具零售商Pier 1Imports。

　　从营业额排名来看，高端家具零售公司在家具零售行业中名列前茅。根据Furniture Today 2014年美国家具市场数据，我们可以发现，即使在2014年，WSM和RH也在各家具零售终端中排名第三和第六，伯克希尔·哈撒韦的家具部门排名第七。从二级市场情况来看，在美上市的高端家具零售龙头公司仅有RH和WSM，其股价自其上市以来均呈现靓丽走势。截至2020年11月4日，RH的市值为70亿美元（约合人民币470亿元），PE（TTM）为33倍，收盘价为359.74美元（约合人民币2405.91元）；WSM的市值为75亿美元（约合496亿元人民币），PE（TTM）为18倍，收盘价为96.25美元（约合人民币643.60元）。两家上市公司总市值合计已近千亿元人民币。

　　RH和WSM背后全球知名投资巨头云集。RH和WSM历年公告显示，其持股5%以上的股东中多为资本巨头。以RH为例，截至2020年三季度，公司除实控人外的主要股东包括巴菲特(Warren Buffet)所在的伯克希尔·哈撒韦(Berkshire Hathaway Inc)、贝莱德集团（BlackRock，也称黑岩基金）、富达投资（FMR LLC）与领航投资（The Vanguard Group，也称先锋集团）、文艺复兴科技（Renaissance Technologies LLC），其中贝莱德集团是全球资管规模排名第一的公司、富达投资和领航投资并列为美国最大的两家公募基金管理公司、文艺复兴科技是美国最著名的量化基金，5家投资机构合计持股比例达38.28%。从WSM的股权构成来看，我们注意到贝莱德集团、领航投资、富达投资等资本巨头身影同样出现其中。

　　近50年来美股仅跑出两家高端家具零售公司——行业壁垒高是主因——高端家具零售业的挑战在于同时做到“有品位”和“有规模”：

　　综合来看，高端家具零售商在生产“有品位”家具的同时兼顾布局“有规模”的零售并非易事。目前，国际高端家具零售商主要由三类公司组成：1）高端家具制造公司，如Poltrona Frau（意大利高奢零售品牌）、Knoll（美国高端办公&居家家具品牌）、美克家居（中国中高端家具品牌）等，此类公司通常自己开拓全球市场，或请地区代理商开辟市场。此类公司的直营店铺数量若能在百家以上，其在所在国高端家具零售业中已属龙头；2）老牌奢饰品集团，如TIFFANY、LVMH等公司，此类公司通常走自己的奢饰品零售店，将家具与其主要的服饰产品线搭配售卖，家具并非主要产品；3）专门经营高端家具品牌的平台型公司，如RH、WSM等，这些公司主要通过代理设计师品牌，而不自行生产家具。

　　进一步地，实现零售“有规模”的难点在于零售店中能够使消费者有“美好生活”的体验。我们认为，家具零售店内的布景，是最能直观带给消费者对购买家具后所形成的生活画面的场景。高端家具零售店内布景在零售店的基本功能上，进一步增加了引导消费者对美好生活产生向往的作用，该场景的实现需要高端家具零售商结合高审美能力、设计能力和陈列布景能力等稀缺能力共同配合，并且要定期更新以保持对消费者的吸引力，这对高端家具零售商的资源配置能力提出了较高要求。

　　高端家具零售这一赛道的高壁垒属性使目前中美上市公司中，美国仅RH和WSM走成，通过自己不生产而选择代理“有品位”家具实现“有规模”的零售；中国仅有美克家居走在前面，同时兼顾了生产“有品位”家具并持续改良经营策略以实现“有规模”的零售。

　　我们选择RH作为美克家具的对标企业。与WSM相比，RH与美克家居的共同特点在于：二者均通过自设数十家殿堂级家居体验店以实现高端家居销售。这一经营策略在老牌奢侈品集团中较为常见，而在高端家具零售业中却是较为罕见的。

　　3.2.RH：美国高端家具零售龙头，已成巴菲特2020年投资收益率领先标的

　　美国高端家具零售龙头——RH家具公司（Restoration Hardware）。公司创立于1979年，先于1998年登陆NASDAQ，于2008年退市后重整发展策略，后于2012年重新登陆NYSE（股票代码RH.N）。目前，公司主营高端及奢饰品家具零售，产品广泛覆盖家具、灯饰、纺织品、卫浴、装饰品、户外&花园用品、餐具、儿童&青少年家具等。公司现已成为美国高端家具零售赛道的领军企业。

　　RH业绩长期快速增长，每次业绩拐点与公司经营策略重新梳理密不可分。公司起家时便致力于家具零售，至1998年上市时已有47家门店，后于2008年经济危机的影响，公司由于主业与同业公司缺乏差异化竞争而导致业绩下滑，并进一步于2018年6月选择退市。2010年9月，公司重新将主营业务定位于高端客户的细分市场，以使其对Pottery Barn（隶属Williams Sonoma，WSM.N）等同业更具差异化的竞争优势。此后公司业绩一路走高，自2011财年（上年1月31日至次年2月1日）的7.73亿美元升至2016财年的21.09亿美元，CAGR达22.24%，净利润也于2012财年扭亏为盈，至2016财年为0.91亿美元，2012-2016财年的CAGR为45.04%。2016年，公司再次确定了从推销转为会员制的营销策略，此后营收增速放缓，但利润增速起飞，营收由2017财年的21.35亿美元升至2020财年的26.47亿美元，CAGR为7.44%，较上一阶段大幅下降16.43pct，而同期净利润则由0.05亿美元升至2.20亿美元，CAGR为244.27%，净利润4年翻了40多倍。

　　公司毛利率长期保持30%以上，整体盈利能力持续增强。从公司的毛利和净利情况来看，公司成本控制能力较强，毛利率长期保持在35%上下。直到2016年公司改变营销策略，当年（即2017财年）毛利率出现短暂下降，此后4年快速提升，截至2020财年已达到41.36%；公司净利润整体处于波动上行趋势，并于2016年后与毛利率呈现相同走势，2020年财年达到8.32%，创公司自NYSE上市以来新高。

　　2019年11月，巴菲特所在的伯克希尔·哈撒韦入股RH。巴菲特自1983年收购内布拉斯加州家具市场90%的股份以来，一直在持续布局家具零售赛道。目前伯克希尔投资组合中的家具部门中已有5个标的，分别为：布拉斯加州家具市场（Nebraska Furniture Mart）、约旦家具（Jordans Furniture）、星辰家具（Star Furniture）、威利家具（RC Willey Home Furnishings），以及RH家具。这些家具公司主营业务均为家具零售，其中RH是目前伯克希尔家具部门中唯一一家布局高端家具零售赛道的公司。

　　目前RH已成为巴菲特投资组合中2020年投资收益率超越苹果亚马逊等公司的标的。2020年1月1日至10月30日，RH的股价涨幅达67％，而同期伯克希尔投资组合中的StoneCo股价涨幅在25％、苹果为46％、亚马逊为62％。从长期来看，RH投资收益率表现同样亮眼，根据GLOBAL BRANDS MATTER，从2013年1月1日到2019年9月20日（即伯克希尔投资前夕），RH股票收益率约为400％，而同期的标准普尔500指数收益率约为110％。

　　我们认为，RH在高端家具零售领域领先地位的形成主要得益于其三大经营策略：

　　一、搭建全球高端&奢侈品家具供应链，确保产品矩阵保持活力。公司与全球知名设计师签约，提供toB级别的高水平设计方案与产品，通过建立以产品领导力为中心的跨职能组织，实现各职能部门的通力协作，完成与设计师及工匠的紧密合作，保证了产品的持续开发及推出。公司产品主要来自英国高端手工家具品牌Timothy Oulton、美国奥克兰手工灯具铁器艺术家Jon Sarriugarte创立的品牌Form &Reform、喜达屋公司（拥有威斯汀等高档酒店）全球设计执行副总裁的品牌Jonathan Browning工作室、现代照明设计领先者Robert Sonneman的同名品牌、极简主义酒店设计师的品牌Vicente Wolf、澳大利亚极简手工露天风格家具品牌Harbor Outdoor等等。

　　二、全方位入手为客户打造至尊感受的购物体验。为使其以高端客户为主的目标客户群感受到优质的购物体验，公司主要通过三大营销手段实现：

　　1）殿堂级体验店。截至2020年8月1日，公司在美国、加拿大和英国等地共有68座RH体验艺术馆（Gallery）、15座Waterworks品牌厨卫体验厅。其中，68座艺术馆包括40座传奇馆、22座设计馆、2座RH现代馆和4座RH儿童家具馆。

　　体验艺术馆外表如同宫殿，内部装潢华美，有效提升了客户的购物体验和公司业绩。公司力图建造令人遐想的体验馆：在配置方面，包括了阳台、花园、顶层公园，购物环境充满自然光线和新鲜空气。通过与世界一流室内设计师相媲美的精致生活场景来展示甄选家具，同时配备咖啡馆、葡萄酒庄、酒吧等接待体验，为高端客户提供沉浸式购物体验与审美价值革新，展现的精致生活加强了品牌亲和力和奢侈美感，与其他家具零售商形成差异。在体验馆中，客户可以获得成套家具配置的使用体验，并与馆内设计师进行项目洽谈，定制家居方案；选址方面，公司将体验馆布局在纽约等富人聚集或度假的地点；从投入产出的效率上来看，这些地点商品年销量高，平均3-4年就能收回体验馆的投入成本。以纽约等第一线大都市打造的地标性体验馆为例，投入约500万美元，营收约1亿美元，约20个月回本。根据公司年报，殿堂级体验馆的营销方式会使客户在体验中受到启发，考虑购买全套产品来复制展区内的设计美学，进而增加平均订单价，提升公司盈利能力。

　　2）会员制。相较于其他零售商主要依靠促销活动以吸引客户并获得市场份额，公司主要通过采用会员制模式获取市场份额，走重“质”而非重“量”的业绩增长路线年启动从推销模式转为会员制的营销策略，根据公司年报，该策略提高了对销量和库存预测的准确性，增强了供应链和体验店的经营效率，结束了推销制所带来的繁杂的采购、退货换货，最终使提高了生产效率并降低了成本。目前，公司95%的核心业务由会员驱动，其中65%的零售业务来自于使用了RH室内设计服务的会员。公司会定期更新面对RH会员计划的客户信息数据库，其中包括销售模式、详细的购买信息、邮件地址及相关统计信息，这些数据将帮助分析跨销售渠道的客户购买行为，并以此制定有针对性的营销策略。

　　3）邮寄大型产品介绍手册。公司通过邮寄大型产品介绍手册以维护和拓宽客户群。公司制作了一系列产品介绍书（Source Books）展示家具及设计风格搭配，一年一套，按照不同家具品类编著分次寄出。公司每年印制的产品介绍书往往多达2500-3300页，重达12-17磅。客户可以选择接收邮寄实体书籍或者电子邮件接收电子版。根据KURT SALMON，约70%的购物者是由于看了产品目录才下单。我们认为，产品介绍书能使客户对公司产品的体验从体验馆延伸至家，客户可在家中比照产品介绍书在头脑中完成对新家具放入家中场景的形象化，有助购买欲的提升。

　　三、定位高收入客户，业绩受经济衰退影响小。公司自2010年9月起，重新将主营业务定位于高端客户的细分市场。根据公司上市纽交所的招股说明书，明确将客户群定位在收入为20万美元及以上的家庭，这部分客户的收入结构中不止包括打工收入，这使其处于经济周期下行时消费能力不会受到太大影响，且在经济周期上行时能够更快恢复消费。以2020年疫情期间为例，公司2020年上半年营收11.92亿美元，其中第二季度实现营收7.09亿美元，同比增0.39%，环比增46.88%；净利润0.98亿美元，同比增53.13%，环比增3366.67%。此外，疫情延长了消费者的居家时间，加大了已有家具缺陷的暴露机会，这刺激了消费者升级家具的欲望。

　　美克家居在与RH相似的高端家具零售业务的基础上，还拥有自己的高端家具品牌生产和引进的供应链。我们认为，美克家居是“中国升级版”的RH。

　　公司起家于为国外家居品牌做OEM，后转型为自有品牌销往海内外。2008年起，公司为应对世界经济形式变化与国内劳动力、原材料价格不断攀升，公司逐渐降低OEM业务比重，转型重视自有品牌建设，同时对多品牌战略进行测试；2014年，公司初步完成品牌布局，国外业务形式从OEM业务逐步转为出口自有品牌的批发业务。截至2019年公司国内营收41.22亿元，同比增长5.96%，占总营收68.3%，国外营收13.98亿元，同比增长14.56，占比30.59%。

　　产能全球布局以支持全球市场供货。公司目前拥有10个国内制造能力领先的中高端家具制造工厂、越南以及美国制造基地，2019年合计生产70.97万件，同比减少20.13%（中美贸易摩擦导致部分出口订单转移至越南生产，越南公司业绩目前不在合并报表范围内），其中，实木家具占70.05%，沙发及软包产品占29.95%。

　　具有全品类家具的研发能力，产品覆盖实木成品家具、沙发、家饰、睡眠、其它等等。

　　营销渠道遍布全球，对应地区市场投放合适品牌。根据2020年半年报，国内已覆盖一到四线上百个城市，共进驻门店300余家；国外已进入60多个国家的3900余家门店，包括北美洲的美国与加拿大、南美洲诸国以及澳大利亚、以及欧亚大陆个国家，其中不同地区市场投放适合当地消费者的品牌产品，如北美洲投放了CARACOLE、A.R.T、JC、ROWE；在南美洲、澳洲、亚欧大陆以主要投放了CARACOLE、A.R.T、JC。

　　公司通过多种渠道组合完成对旗下品牌的生产和营销，以触及更广泛的消费者。公司目前直营品牌主要是美克美家、Rehome、YVVY；国际品牌在国内通过加盟方式营销的有A.R.T.、A.R.T.西区、A.R.T.都市以及Jonathan Richard（Jonathan Charles母品牌）；国际批发品牌包括caracole、A.R.T.、Jonathan Charles、ROWE；线上品牌为恣在家Zest Home。

　　公司主要的营销方式是零售，主要分为直营和加盟两种模式，截至2019年，公司业绩主要来源仍为直营连锁，该模式当年贡献国内营收占比为88.63%，加盟为11.37%；从二者对营收贡献比例的变动趋势来看，近年来加盟店贡献营收比例持续增加，同时二者的盈利能力也逐渐于稳定。

　　开设直营店以建立便于消费者触达的零售网络。公司于2002年开设美克美家第一家直营零售连锁店，其直营店策略为在市场规模具备条件的城市和区域，以标准店为中心、概念店为辐射，环绕布署社区店、商场店、馨赏家，快速完成各大城市网络布局。至2013年，美克美家家具连锁网络已成为我国最大的家具零售网络之一，广泛覆盖环渤海长三角、沿长江经济带等地区，截至2019年，公司拥有直营店148家，较上年新增5家。

　　赋能加盟商建立复合营销体系，快速打开新市场。公司的加盟策略落地始于2011年，公司使美国自有品牌A.R.T.回归中国，并在乌鲁木齐建立了A.R.T.加盟测试模型店，此后公司主要通过A.R.T.品牌开始构建自营+加盟的营销渠道体系。2014年，A.R.T.加盟店数量为21家，运营体系已初具规模，此后加盟店数量快速增长，2018年首次超过直营店数量，达到180家，5年间完成实现对上百个加盟商的吸引，可见公司品牌吸引力。截至2019年底，公司加盟商数量为185家。

　　公司为全面展示旗下品牌的多种家居产品，在门店的基础上还开设了城中大型体验厅，并通过种类形式上的逐渐升级，现已建立3层体验入口：从最初的体验店，到现在的品牌馆，再到未来的生活体验式购物中心，每一层体验入口的建立都将为消费者带来更加完整、更加趋紧真实的一站式高端家居体验，加速消费者从体验到下单的行为转化：

　　体验入口1.0：体验店，由表及里的获客转化入口。公司目前拥有数家千平米级的体验店，多分布于一、二线城市，均具有如下特点以多维度助力消费者缩短从体验到做出购买决策的进程：1）良好的区位便于吸引消费者：位于城市商圈中心区，交通便利；2）集中多个品牌为消费者提供个性化选择：汇聚旗下多个家居品牌，使消费者一次性完成对多种风格产品的全方位浏览；3）全面的高端家居体验带给消费者沉浸式体验：超大面积展示多个生活真实场景，通过多元素运用，除家具本身的摆设外，还融合了建筑、布景、色彩、灯光、音乐、香氛等软硬装元素，配合茶点等服务，为消费者营造出五感全面满足的体验环境。

　　体验入口2.0：品牌馆，还原生活场景，用真实的高端家居体验激励消费者为美好生活付费。公司现有两间万平方米级的品牌馆。美克美家+美克家居成都品牌馆于2018年3月完成升级并开业，面积达10000平方米，是公司在成都最大的单一品牌馆，馆内聚集了公司多品牌产品，代表公司品牌价值新高度的生活美学力作；2019年3月，公司15000平米武汉品牌馆开业，是在成都品牌馆基础上升级的“2.0版本”，也是目前公司旗下规模最大的线下品牌馆。公司除展示原有品牌外，还包括新购的品牌、以及世界顶级室内设计师合作品牌产品，使国内外高端家居品牌在此汇聚和交流，生活和艺术的碰撞与融合造就了美克美家品牌馆的整体气质——一个跨品牌+跨生活方式的集合地。

　　体验入口3.0：生活体验式购物中心，通过极致体验场景为消费者带来与传统家居购物的强烈反差，激发消费者对美好生活的迫切渴求。根据公司2019年年报，公司将于2019年启动“北京生活体验购物中心”项目，将购物中心打造成3.0升级版的新零售业态。北京生活体验式购物中心功能业态由學居艺术、时尚餐饮和文化休闲三部分组成，并为消费者提供极致的生活体验营销环境和居室文化的“五感”艺术体验。具有文脉主义的独特性，深度吸引中高端消费者的好奇心，从而产生巨大的文化艺术价值，以满足人们对文化休闲更高品位的要求。项目建设正在有序进行中。

　　2019年，公司首次将体验馆开出国门—MAC设计研发中心在美启幕。2019年4月4日，公司MAC设计研发中心在美国北卡罗来纳州高点市盛装启幕。该设计研发中心旨在展示公司家具产品，同时也将作为在美国北卡罗来纳州高点的家居艺术中心，吸引来自世界各地的优秀设计师和艺术家进行交流。该项目的投入使用一方面将提升了Caracole和A.R.T.品牌的知名度和影响力，另一方面将帮助公司优化全球品牌形象，推进国际化战略，增加公司全球品牌竞争力。

　　公司旗下品牌丰富，目前共经营15个品牌。其中重点品牌为国内的8个渠道品牌：美克美家、A.R.T.、A.R.T.西区、A.R.T.都市、YVVY、恣在家Zest Home及美克美家子品牌Rehome、Jonathan Richard；国际的4个批发品牌：Caracole、A.R.T.、Jonathan Charles以及Rowe；其余品牌包括美国伊森艾伦（Ethan Allen）以及多个国际设计师品牌，公司拥有其在中国的特许经营权或独家销售权。

　　品牌覆盖价格带宽广，满足不同经济能力消费者需求。公司将旗下品牌分为顶级、高级、中级下/中/下5个等级，其中Caracole Signature、美克美家“Black Label”、伊森艾伦、Caracole、Compositions、美克美家“Market Furnishings”品牌由美克美家自营渠道经销，覆盖从12万到120万的价格带，客户群定位中高端收入人群；A.R.T.经典、A.R.T.都市与A.R.T.西区品牌分别覆盖15万到40万、10万到30万与5万到25万的价格带，分别面向高端与中等收入人群；另有Rehome、YVVY、Jonathan Richard填补10万到15万、10万到20万、40万到60万的差异区间，定位愿意为原创设计买单的群体；最后是恣在家Zest Home覆盖了3万到10万的消费者需求，定位中年与年轻人。

　　多品牌使公司在家居领域占据重要战略位置，从高到低打通消费者下沉通道。根据公司公告，公司从消费者对个性化和性价比两个需求维度出发，以产品力为切入点，率先抢占以质优物美著称的中高端家居市场，然后再通过多品牌逐层下沉进入大众市场。我们认为，公司多品牌战略有利于助力公司产品实现对非目标消费者到目标消费者的转化，将消费者需求从更关注价格逐步转移至更追求个性化。这一点的实现同样依赖公司强大的产品力，以产品为价值载体，使消费者得以意识到家具不仅具有消费价值，也具有更多可实现消费者美好生活意愿的附加值。

　　支持公司多品牌矩阵成立的是公司产品风格的多样化。以公司国内的自营渠道品牌为例，美克美家店内品牌重在体现高品位、经典、浪漫、优雅，其具体的客户群定位是对高品质生活有所追求的人群；A.R.T.经典店内品牌主要体现的是新传统、建筑（感）、原汁原味、（可）传承，定位于钟情原汁原味的美式家居风格的人群；A.R.T.西区店内品牌主张新锐、不羁、多样、自然，定位为热爱生活、崇尚自由、追求生活品质并始终保有年轻心态的人群；A.R.T.都市强调都市、新奢、格调、融合，定位为追求简约和设计感的平衡的都市客群；Rehome主张为消费者带来温馨、雅致、愉悦、便捷的体验；YVVY则是满足消费者对潮、酷、惊喜、独特的追求；Johathan Richard面向钟情英伦经典与历史情怀、崇尚贵族品质的群体；恣在家Zest Home以个性、多彩、时尚、百搭的风格覆盖有个性化定制需求的、中小户型的、首次置家的、追求品质生活的年轻人及改善型住房的中年群体。

　　研发与创新实力是公司得以拥有强大产品力的保障。公司在产品设计上鼓励创新，并持续加大研发投入，公司研发费用占营收比例常年保持在2%到3%的区间，2019年达到历史峰值为1.27亿元，2013-2019年研发支出年复合增长率达33.47%。公司拥有国家级工业设计中心，截至2019年，公司累计拥有已授权专利2954件，其中发明14件，实用新型63件，外观设计2877件。同时，公司持续参加国际大型展会，以掌握国际家居美学新趋势，确保公司产品设计持续有新鲜血液输入。

　　1、新冠疫情。当前全球疫情对世界经济的冲击仍然在继续发展演变，经济形势复杂严峻，不稳定性、不确定性较大。新冠“黑天鹅”事件为企业带来了不可抗力的危机与挑战。

　　2、地缘政治风险。公司供应链采购、生产、销售环节均于全球布局，如对应环节所在地出现政治或国际贸易摩擦，将对公司的经营生产带来不确定性。

　　3、公司存货余额较大风险。公司作为实木成品家居零售企业，在拥有丰富品牌和品类的基础上，为满足C端消费者需求，家具成品商品需要提前备货的，因此会产生较大库存余额。

　　注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

　　《“新生活”系列之美克家居（600337）：高端家具零售龙头，2021年迈入高速扩张新阶段！》

　　联系人：吴立/ 戴飞 核心观点1、 美克家居 ：美好生活的设计师，高端家具零售的“隐形冠军”公司是国内实木家具零售龙头企业，30年耕耘实木家具产业，现已拥有从家具原料供应、研发、制造、零售、投资的完整家居产业链。2、美克主营实木成品家具，与板式定制家具区...